U Makedoniji je bolje, a u Hrvatskoj gore. Zašto?

Poređenje je utoliko zanimljivije što je reč o zemljama koje se oslanjaju na fiksni kurs (strogi u Makedoniji, sa sezonskim oscilacijama u Hrvatskoj) i to obe otprilike od 1994. To znači da se kamatne stope prilagođavaju da bi se obezbedio potrebni priliv stranog novca kako bi se očuvao potrebni nivo deviznih rezervi. Koje se onda mogu koristiti na deviznom tržištu kako bi se stabilizovao željeni kurs. Tako da kamatna stopa centralne banke, zapravo razlika između nje i one koju zaračunava Evropska centralna banka, meri rizik održivosti kursa ili rizik devalvacije. Viša kamatna stopa će, uz to, delovati negativno na privrednu aktivnost, a posebno jako ukoliko je privreda i onako u recesiji.

Ukoliko uporedimo kamatne stope centralnih banaka u ovim dvema zemljama, razlika je značajna. U Makedoniji je na kraju prošle godine bila 3,25 posto, a u Hrvatskoj sedam odsto. To je približno i razlika u realnim kamatnim stopama, jer je inflacija u obema zemljama u 2013. bila niska i ne preterano različita – 2,3 u Hrvatskoj, godina na godinu, a 2,8 odsto u Makedoniji. Realna je kamatna stopa, dakle, u Makedoniji bila ispod jedan odsto, dok je u Hrvatskoj bila svakako iznad četiri odsto. Ovo je u toliko nepovoljnije po Hrvatsku jer njena privreda ulazi u šestu godinu recesije, dok je prosečna stopa rasta makedonske privrede od 2009. do danas umereno pozitivna.

Na šta ukazuje činjenica da je makedonska centralna banka mogla da vodi mnogo labaviju monetarnu politiku od hrvatske? Obe su na početak krize reagovala značajnim monetarni zatezanjem, ali je hrvatska centralna banka zadržala restriktivnu politiku, a makedonska nije. Zašto? Jedan indikator jeste kretanje spoljne trgovine. Izvoz i robe i usluga je značajno porastao u Makedoniji, a još uvek nije dostigao pretkrizni nivo u Hrvatskoj. Obe zemlje su značajno smanjile spoljnotrgovačke deficite, mada Hrvatska uglavnom kroz smanjenje uvoza i robe i usluga, a Makedonija kroz njegov sporiji rast. Iz čega se može zaključiti da hrvatska privreda ima problem koji makedonska nema ili bar nije tako izražen – a to je ono što se naziva konkurentnošću. Što znači da je kurs kune precenjen, što nije slučaj sa denarom.

U uslovima precenjenog kursa, a ako se ne želi prelazak ne fleksibilniji, moguće je poboljšati konkurentnost smanjenjem troškova, što će reći, pre svega, naknada za rad. Ukoliko to nije lako izvesti naprosto nominalnim smanjenjem, prilagođavanje će se obaviti preko konkurencije na tržištu rada. Ovo praktično znači da će se povećati otpuštanje zaposlenih i smanjiti dodatno zapošljavanje, pa će povećani broj nezaposlenih vršiti pritisak na cenu rada, jer će biti spremni da rade za niže naknade. Naravno, dok traje to prilagođavanje, ostaje rizik da taj proces neće biti održiv, da bi moglo ipak doći do devalvacije, a to opet tera centralnu banku da drži kamatnu stopu na visokom nivou, što opet odvraća od investiranja i produbljuje recesiju. Ukoliko, međutim, kurs nije precenjen, kao što je čini se slučaj sa denarom, centralna banka može da deluje podsticajno smanjenjem kamatne stope, mada ne bi trebalo preceniti domete monetarne politike u režimu fiksnog kursa. Ali bar ne odmaže, kao u Hrvatskoj.

Drukčije je ukoliko je kurs fleksibilan, kao u nekim srednjeevropskim zemljama. Depresijacija kursa održava konkurentnost, dok kamatna stopa centralne banke može da bude relativno niska u uslovima sporog privrednog rasta, jer su inflatorni pritisci ograničeni. Tako vidimo veoma niske kamatne stope na kraju prošle godine u Češkoj, praktično nula, Poljskoj 2,5 pa i u Mađarskoj – tri. Istina je da su stope inflacije u tim zemljama niže od one u Srbiji, mada je tekuća inflacija i ovde zapravo veoma usporena, dok je referentna kamatna stopa centralne banke 9,5 odsto. To znači da je realna kamatna stopa, dakle ona korigovana za stopu inflacije, veoma visoka i da je verovatno posledica očekivanja monetarnih vlasti da bi bilo teško održati stabilnost kursa ukoliko bi se olabavila monetarna politika.

Ovo je problem zato što je zvanično kurs fleksibilan i održanje njegove specifične vrednosti ne bi trebalo da je cilj monetarne politike. No, kako se ceni da je u stvarnosti centralna banka veoma osetljiva na kretanje kursa, taj nesklad između proklamovane i stvarne monetarne politike jeste faktor neizvesnosti i zahteva dodatne troškove koji se ogledaju u visokoj kamatnoj stopi. Uz koju ide i imobilizacija monetarne politike, što se ogleda u pretpostavljenoj velikoj osetljivosti kursa na kretanja kamatne stope.

Tako da se može reći da je makedonska centralna banka u mogućnosti da ima određenu slobodu u vođenju monetarne politike, jer ne postoji problem konkurentnosti, bez obzira što je kurs denara strogo fiksiran za evro, dok hrvatska centralna banka nema tu slobodu, jer se suočava sa problemom konkurentnosti, iako je kuna labavije vezana za evro. Srpska pak centralna banka nema samostalnost u vođenje monetarne politike, iako najverovatnije ne postoji problem konkurentnosti, a kurs je formalno fleksibilan. Ali, nedostaje kredibilnost, usled čega se cenovna i stabilnost kursa plaćaju visokom kamatnom stopom. Tako da se privreda prilagođava isto kao i hrvatska, dakle preko smanjenja zaposlenosti i smanjenja troškova rada, iako bi makedonska privredna politika, dakle ona koju karakteriše podsticajna monetarna politika, zapravo bila adekvatnija.

 
Novi magazin, 10.03.2014.

Peščanik.net, 10.03.2014.