Komentari grčke krize se najviše bave fiskalnim problemima, pa su i analize i predlozi pojednostavljeni. Stoga je najpre korisno ukazati na razlike između pojedinih zemalja koje se najčešće pominju, a potom identifikovati ključni problem. Na ovih nekoliko grafikona mogu da se vide razvoji privatnih i javnih dugova pojedinih zemalja članica EU.

Javni i privatni dugovi, % BDP

Ravna linija prikazuje javni dug, linija sa praznim kockicama daje prikaz privatnog duga, linija sa punim kockicama iskazuje dugove preduzeća, a linija u vidu bodljikave žice daje dugove domaćinstava. Kao što se može videti, pre krize su javni dugovi Irske, Portugala i Španije bili relativno mali, a Grčke visoki (oko 100% bruto domaćeg proizvoda). Nasuprot tome, privatni su dugovi ovih triju zemalja bili veliki, a grčki su rasli veoma brzo (oko 10% pre prelaska na evro, a preko 100% BDPa u 2008; u tom rastu su ključni doprinos imali dugovi domaćinstava). Dakle, prelazak na evro je svim zemljama doneo stabilizicaiju ili čak smanjenje javnog duga (u odnosu na BDP), a povećanje privatnog duga i to je posebno povećana zaduženost domaćinstava (u Španiji i preduzeća).

Uz to, važno je da li je dug domaći ili strani. Sve ove zemlje su uglavnom dužne stranim poveriocima, mada su oni najvećim delom u drugim zemljama koje pripadaju istoj monetarnoj uniji, to jest koriste evro. Neto strana aktiva Grčke i Portugala je oko 100% bruto domaćeg proizvoda, Španije nešto manje, a Irske oko 60%.[1] Ovo je važno zato što se strani dug akumulira iz deficita u razmeni sa drugim zemljama. Tako da rast dugova, mada najviše privatnih, ukazuje na neodrživo stanje stvari, jer se zemlje zadužuju da bi uvozile. Usled toga postaje neizvesno da li će preduzeća, domaćinstva, banke i, konačno, država biti u stanju da vraćaju nagomilane dugove. Ili, drukčije rečeno, da li će pre svega domaćinstva biti spremna da smanje potrošnju kako bi vratili dugove stranim poveriocima. Smanjenje potrošnje je neophodno ukoliko se ne obezbedi značajno povećanje izvoza kako bi mogli da se servisiraju strani dugovi.

Ovo može da se izrazi i drukčije da bi se videlo u čemu je problem. Da bi se povećao izvoz potrebno bi bilo da se troškovi proizvodnje razmenljivih, izvoznih, dobara smanje, isto kao kada bi devalvirao domaći novac. Jedino što su ove zemlje u novčanoj uniji, pa ne mogu da devalviraju. Usled toga, moraju da povećaju štednju, kako bi otplatili dugove, što će reći da smanje potrošnju. No, to još neće smanjiti troškove proizvodnje za izvoz, što znači da je potrebno i smanjiti plate i druga primanja. I to je problem sa kojim se suočavaju ove zemlje: potrebno je istovremeno smanjiti plate i druga primanja i povećati štednju. Pri tome, sa makroekonomskog stanovišta, potpuno je svejedno da li je reč o javnom ili privatnom dugu – na kraju krajeva, razdužuju se domaćinstva.

Ako se tako identifikuje problem, onda je jasno da se zemlje evro zone suočavaju sa krizom kursa, jedino što nije reč o nominalnom kursu (jer nemaju svoj novac), već o realnom kursu, dakle o visokim domaćim troškovima, s obzirom na produktivnost, u odnosu na one u inostranstvu. Pitanje je kako do toga dolazi?

Da bi se to videlo, potrebno je zapaziti da bi manje razvijene zemlje trebalo da daju više prinose na ulaganja, jer oskudevaju upravo u kapitalu. Stoga bi bilo prirodno očekivati da postoji interes stranih investitora, naravno ukoliko rizik ulaganja nije veliki. Jedan način da se taj rizik smanji jeste da se izjednače uslovi ulaganja i da se pristupi novčanoj uniji. Tada zemlje kao što su ove sa juga Evrope mogu da pozajmljuju novac po niskim evro kamatama, a da stiču veće prinose. Ukoliko se ti smanjeni rizici i izgledna dobit ostvaruju u sektoru razmenljivih dobara, manje razvijena zemlja neće samo imati više stope rasta, već će s vremenom obezbediti i brži rast izvoza od uvoza i neće nagomilavati strani dug, bar ne preveliki.

Na žalost, ukoliko se iz jednog ili drugog razloga povećana zaduženost upotrebi za rast dohodaka i potrošnje, doći će do apresijacije realnog kursa i do zaostajanja izvoza, pa tako i do povećanog stranog duga. Banke imaju interes da kreditiraju, a država, preduzetnici i domaćinstva da se zadužuju, dok niko nije nadležan za ukupne posledice ovih ponašanja, pa može doći do neodrživog narastanja duga. Kada to postane jasno, spremnost daljeg kreditiranja se smanjuje, kamatne stope porastu i obe se strane, i poverioci i dužnici, suočavaju sa gubicima.

Kada se pogledaju grafikoni, vidi se da je grčka država bila visoko zadužena, dok to nije slučaj sa drugim zemljama. Da bi se ušlo u platnobilansne probleme, nije neophodno da država bude prezadužena. U stvari, čak ako je javni dug gotovo zanemarljiv ili ga praktično i nema, kao u baltičkim zemljama ili u susednoj Bugarskoj, do krize kursa će doći ukoliko je izvoz uporno manji od uvoza. Ukoliko zemlja ima svoj novac, ona može da devalvira. Ali zemlje članice novčane unije to ne mogu, a ne mogu ni one, bar ne lako, koje su se odlučile za fiksni kurs, a pogotovo ako imaju valutni odbor. Od odlučujućeg je značaja da li su poremećene relativne cene, dakle domaći troškovi u odnosu na strane, a ne prevashodno da li je dužan privatni ili javni sektor.

To su, dakle, prednost i nedostatak novčane unije. Budući da se smanjuje rizik, otvara se mogućnost ubrzanog rasta. No, iz istog razloga, može da dođe do naglog povećanja potrošnje i do neodrživog gomilanja stranog duga. Koje su moguće posledice na samu novčanu uniju, na evro?

Ovo se može videti na sledeći način. Ako privatni sektor u nekoj zemlji zapadne u teškoće, što je svakako ono što se dogodilo u ovoj finansijskoj krizi, to postaju javne obaveze. Ne naravno gvozdenom logikom, već politički: ako se žele izbeći masovna bankrotstva i nezaposlenost, centralna banka mora da pohrli u pomoć svojim sredstvima, a to su, na kraju krajeva, sredstva poreskih obveznika. Isto tako, ako je neka država pred bakrotstvom, centralna banka novčane unije mora da pritekne u pomoć, a to znači da moraju da priteknu u pomoć poreski obveznici drugih država. U suprotnom bi se rizikovala sama novčana unija. Na ovome se mestu postavlja pitanje, a zašto ne bi?

Podsetimo se, međutim, da je u osnovi krize nemogućnost servisiranja stranih dugova. To znači da bi banke u zemljama poveriocima imale gubitke ako bi zemlje dužnici prestali da vraćaju novac. Ono što smo naučili u ovoj krizi jeste da bi to lako moglo da dovede do sistemske krize, koja bi bila veoma skupa kako za zemlje dužnike, recimo za Grčku, tako i za zemlje poverioce, recimo za Nemačku. Domaćinstva u obema zemljama bi morala da snose troškove nenaplativih potraživanja, bilo neposredno, recimo sanacijom banaka, ili posredno, recimo padom potrošnje i zaposlenosti. Činjenica da su u novčanoj uniji znači da dele rizik, što je bio jedan od prvobitnih argumenata da se uopšte osnuje novčana unija.

Na primeru suočavanja sa grčkom krizom možemo da vidimo šta to znači. Najpre su druge zemlje bile potpuno nespremne da dele troškove sa Grčkom. Potom je došlo do dogovora da se Grčkoj obezbedi kredit od preko 100 milijardi evra kako bi mogla da finansira svoje javne obaveze, s tim da se značajno smanje javni izdaci, plate i druge prinadležnosti. Cilj je bio da se obezbedi da Grčka ne bankrotira, ali da praktično svi troškovi padnu na nju. Ovo poslednje nije delovalo uverljivo finansijerima. Ako je potrebno, kao što sam na početku rekao, smanjiti i dohotke i potrošnju, to će rezultirati recesijom, i to produženom, pa će na kraju strani dug biti veći, u odnosu na BDP, nego što je bio pre čitave ove operacije.

Taj je plan podstakao poverioce da razmišljaju da li će druge zemlje koje imaju visoke dugove, kao što su Portugalija ili Španija, da li će i one biti primorane da se podvrgnu istom programu štednje. U tom slučaju, eventualno bankrotsvo svih triju bi praktično dovelo do bankrotstva bankarskog sistema. To je, dakle, neodrživ plan suočavanja sa krizom kursa unutar Evropske unije i zone evra. Usled toga sada imamo plan koji je mnogo realističniji, ali je i skuplji. Zemlje evro zone će uspostaviti garancijski fond od čitavih 750 milijardi evra (500 of zemalja članica EU, a 250 od para koje obezbeđuje MMF) kako bi se obezbedila solventnost svih zemalja članica novčane unije. Uz to, centralna će banka kupovati državne obveznice zemalja koje ne mogu da se finansiraju na komercijalnom tržištu. Cilj je da se smanje troškovi refinansiranja kako bi se olakšalo razduživanje ovih zemalja. Uz to, da se značajno poveća količina novca u opticaju, što bi trebalo da bude posledica intervencije Evropske centralne banke. To bi trebalo da olakša proces prilagođavanja u ovim zemljama, a delimično i da prebaci teret na sve zemlje članice novčane unije – recimo preko više stope inflacije.

Hoće li to biti dovoljno? To ostaje da se vidi. U krizama kursa, restrukturiranje dugova je praktično neizbežno. EU i dalje gleda da to izbegne, budući da bi to značilo stvarne gubitke kako zemalja dužnika, tako i zemalja poverioca. No, ako se postigne stabilizacija, restrukturiranju se može prići kasnije i sa novim opravdanjem. Naime, može se reći, što neće biti netačno, da banke koje imaju potraživanja koja se refinansiraju, ali ne nužno i naplaćuju, neće moći da povećaju svoju kreditnu aktivnost, a to bi predstavljalo dugoročni problem za čitavu EU i posebno za evro zemlje. Usled toga bi trebalo očekivati da se jedan deo ovih dugova restrukturira.

Šta ovo znači za evro zonu i za EU? Sad je vreme interventnih mera, ali će potom biti potrebno uspostaviti institucije koje bi trebalo da obezbede da se ovakve krize ne događaju, a i da se na njih, ako ipak do njih dođe, reaguje na predvidiv i uredan način. Dve takve su ustanove po svemu sudeći neophodne: stabilizacioni fond, kao ovaj koji je sada ustanovljen, samo sa jasnim izvorima finansiranja i mandatom da nadgleda izvršavanje preuzetih obaveza od strane zemlja korisnica i nezavisna ustanova koja bi mogla da restrukturira dugove, pa tako i banke. Kako će se i da li će se doći do tih ustanova, ostaje da se vidi.

Uz to, i verovatno još važnije, biće potrebno pretresti čitavu strukturu funkcionisanja Evropske unije i njene novčane unije. Jasno je da postojeći kriteriji za članstvo nisu odgovarajući, a i oni kojima se reguliše ponašanje članova ekonomske i novčane unije nisu očigledno dovoljni, a nisu ni dosledno primenjivani. Kako će izgledati nova arhitektura sada nije jednostavno reći, ali da je ona potrebna to je nesporno. Sada se međutim može reći da će ključno pitanje biti da li će postojati spremnost da se ojača odgovornost Unije za račun zemalja članica. To je, pre svega, fiskalna tema, dakle pitanje spremnosti da se poveća fiskalna uloga Evropske unije, a za to u ovom času nema spremnosti. Iako, mora se reći, na ovoj se krizi očigledno svi uče.

Šta sve to može da znači za zemlje koje su izvan EU i ne koriste evro? Uzmimo za primer Srbiju. Bez obzira što je zvaničan novac dinar, jasno je da je kredibilno novčano sredstvo evro. Uz to, pogledajmo platni bilans Srbije i stanje stranog duga.

Tačno je da su i privatni i javni dugovi relativno mali, ali je strani dug već prilično veliki, 75% bruto domaćeg proizvoda. Kako se očekuje da deficit u razmeni sa inostranstvom i dalje bude značajan, taj će se strani dug povećavati. Tačno je da je grčki strani dug znatno veći, ali je i spoljnotrgovinski deficit manji. Uz to, kako je sada jasno, prelazak na evro ne rešava taj osnovni problem srpske privrede.

U stvari, ono što je zabrinjavajuće jeste što se konkurentnost srpske privrede ne poboljšava ni uz fleksibilni kurs dinara, pre svega zato što domaći novac ne uliva poverenje, pa se koristi evro i ne mogu dovoljno da se iskoriste prednosti fleksibilnog kursa.

Srbija: javni i strani dug (ravna crta), % BDP

Nema naravno smisla tvrditi da se srpska privreda suočava sa grčkom krizom, ali problem je isti. Nagomilani strani dug će ograničavati privredni rast na duže vreme jer se približava momenat kada će se morati povesti račun o potrebi razduživanja. To se može postići samo povećanim izvozom, a u ovom času nije jasno kako će se do toga doći.

Konačno pitanje jeste hoće li preživeti evro?

U ovom času se ulažu napori da se učini sve što je potrebno da se ne dozvoli raspad novčane unije. No, na kraju krajeva, to zavisi od volje zemalja članica. Zemlje dužnici ne pokazuju sklonost da napuste novčanu uniju, a zemlje poverioci, pre svega Nemačka, ne računaju da bi troškovi napuštanja evra bili manji od ovih koji su potrebni da bi se on održao.

Da li će taj račun biti takav i u budućnosti u velikoj meri zavisi od toga kako će se reformisati pravila i privredna politika. Prednosti novčane unije su nesporne, kako za ubrzani rast manje razvijenih zemalja, tako i za veće zarade razvijenijih zemalja. Za sada taj račun preteže.

 
NIN, 13.05.2010.

Peščanik.net, 13.05.2010.

———–    

  1. Videti za to i sve ostalo European Commission DGECFIN, „Surveilance of Intra-Euro-Area: Competitiveness and Imbalances“, European Economy 1, 2010.